貿易戰中場休息,聯準會是下個危機製造者嗎?

日日牛(365bulls.com)20181203投資札記-圖:貿易戰中場休息,聯準會是下個危機製造者嗎?  與會前市場上普遍不看好的預測相反,G20峰會眾人矚目的中美貿易會談傳出了令人意外的好消息,雙方達成了停火協議,糾結多月的貿易戰曙光乍現。雖然這次協議只能算中場休息而非「停戰協議」,美國聲明90天後仍會視後續協商結果決定是否要繼續調高關稅,但至少在接下來三個月裡市場也得以喘一口氣,尤其在近來股市表現欠佳的狀況下,緩這一口氣相對也是及時雨。

  除了明年1月起對2,000億美元中國產品加徵的關稅暫時不會由10%調高至25%,會後聲明也提及中國將採購大量美國農產品能源工業等商品,同時也將繼續針對美國很介意的技術移轉、智慧財產保護、非關稅障礙、網路駭客行為等議題進行談判。雖然中美雙方會後聲明並非完全相同,但大體方向算是一致的(相關內容可參閱聯合報此篇報導)。

  「川習會」結束,貿易戰進一步升溫的疑慮總算暫時解除,市場焦點又將轉到聯準會(Fed)升息腳步上。雖然Fed主席鮑威爾(Jerome Powell)在11/28的發言偏向鴿派,並強調聯準會將以實際數據為準做出決策,但是從先前說目前利率「遠低於」中性利率到日前改口「僅略低於」中性利率,而2019年升息次數也從原本預估兩到五次,到日前預估可能僅三次以下,搖擺幅度頗大不禁讓人有種心意拿捏不定的疑慮。

  富比世(Forbes)這篇文章指出,經歷這幾個月的股市走弱、油價下跌以及貿易戰緊張態勢,聯準會的確做出了相對應的評估,那麼主要賴以評估的數據是哪些呢?該文認為主要有中國經濟以及住房市場能源農業等所謂美國經濟的薄弱環節,而目前排名靠前的是中國經濟,因為中國是目前全球經濟成長的重要動力,中國經濟的任何實質性放緩都可能降低全球成長前景,因此聯準會正在密切關注中美之間的貿易緊張關係,以及人民幣匯率的任何重大變動。

  美國住房市場也是聯準會關注焦點之一,近期資料顯示抵押貸款利率上升,令購房者望之卻步。另外,自聯準會上次會議以來,能源領域的活動將受到密切關注。增加能源投資以增加美國石油產量是2018年大部分時間的主題,不過11月份原油價格的大幅下跌可能會改變此一狀況,並對更廣泛的經濟領域產生其他連鎖反應。農業領域也是一個潛在的風險來源,因為多種農產品都受到貿易戰關稅打擊,使利潤受損。當然,聯準會也將一如既往地密切關注通膨就業相關數據,目前來看這些數據當前仍是正面的,不過還有一個潛在未知數,那就是美國總統川普(Donald Trump)對聯準會政策的批評指教,而其影響程度實難估測。

  聯準會關注的數據當然也是值得投資人留意的數據,不過富比世該文還點出另一項常規思考外的影響因素,那就是明年1月起聯準會決策委員會的成員(美國各地聯邦儲備銀行行長)將要按照慣例輪換,雖然在鮑威爾上任主席後,聯準會迄今都能順利形成共識決,但是新一輪替換上的成員裡有異議者的機率變高,將可能提高明年聯準會產出共識決的難度,進而影響市場。

  自2015年12月啟動本輪升息週期以來,聯準會已升息八次了。對於聯準會採取一系列升息舉措的後續結果,有些人從歷史角度來看而抱持比較悲觀的看法。

  ZeroHedge這篇文章分析了歷次聯準會進行一系列升息舉措的進程,發現這是一種週期性的循環模式,而且往往最終都以危機結束。這個循環都以降息開始,低利率帶來的寬鬆資金湧入某種資產,使該種資產膨脹成為泡沫,過熱後便開始升息抽走資金,資金撤走後泡沫也就破裂,進而爆發危機。具體來說,聯準會在過去19次升息中有16次啟動了一系列的升息舉措,最終有高達84%的機率都以爆發某種重創股市的危機作收(圖一,每個紅圈處)

圖一、歷來聯準會(Fed)啟動一系列升息舉措後,有84%的機率最終都以爆發某種重創股市的危機作收 (來源:Casey ResearchZeroHedge)

日日牛(365bulls.com)20181203投資札記-圖一:歷來聯準會啟動一系列升息舉措後,有84%的機率最終都以爆發某種重創股市的危機作收


  歷來爆發的危機包括了1929年的華爾街崩盤(造成大蕭條)1987年10月的「黑色星期一」股市大崩盤1998年亞洲金融危機及長期資本管理公司(LTCM)破產2000年網路科技泡沫次貸危機及2008年金融風暴等。該文作者也特別註明,從1987年的股市大崩盤到2008年的金融風暴,都是葛林斯潘(Alan Greenspan)領導的聯準會做出一系列降息升息的舉措(編按:原來葛老是跨世紀的偉人…)。

  如今呢?ZeroHedge這篇文章很直接地說出結論:「2018年 - 萬般皆泡沫」,並且認為在川普首個任期屆滿前,股市將會出現歷史性崩盤。理由是,為了應付2008年金融風暴所施行的三次量化寬鬆(QE)印出了數兆美元,而在2008年到2015年12月間實質利率是降到零的,將近七年時間利率是停在美國有史以來最低水平;以史為鑑,聯準會以1%的利率、花了大約兩年時間就吹爆了房地產泡沫,很難想像七年零利率加上印了這麼多鈔票,對經濟已造成了多大扭曲,扭曲程度或許已遠超過先前的網路科技泡沫或房地產泡沫。

  作者認為聯準會也會一如以往,隨著逐步升息戳破目前一切泡沫,他認為有幾個警示訊號已亮起:

(1) 新興市場:
  先前土耳其里拉貶值超過40%,阿根廷披索跌幅與其相當,這些貨幣危機可能預示美國將爆發金融危機,就像上世紀90年代末期亞洲金融危機俄羅斯債務違約一樣。

(2) 無以為繼的經濟擴張:
  以GDP衡量,數兆美元的寬鬆貨幣刺激出了美國史上第二長的經濟擴張期;如果能持續到2019年7月,更將成為美國史上最長的擴張期。換句話說,按照歷史軌跡,當前的經濟擴張可能會在下次美國總統選舉(2020年11月)之前結束。

(3) 迄今最長的牛市:
  今年8月底美國股市打破了歷史上最長牛市的記錄,與此同時,股市估值正接近史上最高水平。例如標普500指數(S&P500)CAPE本益比(Cyclically Adjusted Price Earnings Ratio)目前是有史以來第二高,僅次於2000年網路科技泡沫破滅之前,CAPE較高意味著股票價格昂貴每當股市估值接近這種水平,隨之而來的往往就是一場大崩盤。

  作者認為無論聯準會採取何種措施,以歷史模式來看,美國股市和經濟早就該出現衰退和大幅調整了,因此投資人應該要為崩盤做好準備,包括考慮放空。

  當然,此文作者以趨於大歷史觀的角度觀察經濟週期,或許結論較為悲觀,「人無千日好、花無百日紅」的道理相信有經歷市場起伏的投資朋友也都了然於心,沒有不落幕的戲,只是在等何時落幕。至少以短期來看,美中貿易戰到明年初總算不會再升溫,甚至有可能畫下休止符,聯準會近來也一改早先鷹派態度,似乎略朝鴿派方向靠攏,光是這兩項對投資人來說就算好消息了,不是嗎?

  本週也請大家關注週三(12/5)鮑威爾出席國會聽證會的談話內容,以及週五(12/7)公佈的11月份非農就業人口、平均時薪等美國就業數據,以更進一步確認聯準會接下來的意向。

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