美國公債殖利率曲線創2007年來最平緩水準,代表什麼意義?

日日牛(365bulls.com)20171106技術指標綜覽-圖:美國公債殖利率曲線創2007年來最平緩水準,代表什麼意義?  上週五(11/3)美國公佈10月份非農新增就業數據達26.1萬,平均時薪環比增長為0%,雙雙不及市場預期,不過失業率降至4.1%,倒是優於市場預期。這樣憂喜參半的非農就業數據,剛開始是使美元下挫的。不過,隨後公布的ISM非製造業PMI耐久財訂單工廠訂單等數據均優於預期,其中ISM非製造業PMI還創了12年多來的新高,顯示美國經濟持續向好,美元聞訊自低檔反彈,2年期公債殖利率走高,黃金價格轉而受抑,新興市場資產壓力重現。

  不過上週五(11/3)美元指數的漲幅還算溫和並非狂飆格局,但新興市場貨幣卻嚇到脫褲,包括土耳其里拉南非幣巴西里拉俄羅斯盧布墨西哥披索都出現1%以上的貶勢,當然這些國家的股市表現也很難看,尤其以土耳其指數ETF(TUR)跳空收低逾4%最為驚人,自10/26低檔起漲超過7%的漲幅,瞬間剩下3%不到的報酬,這也就是搶短外資傾向第一波出貨的市場的風險,腳麻掉來不及跑的後果可見一斑。然而本站早在上週五早盤便提醒過各位投資朋友,由於土耳其的法人籌碼能量潮(OBV)表現均相當消極,CCI日線也來到100上方的超買水準,搶短還是需要考慮進場點位優勢的重要性。

  除了新興市場貨幣重挫之外,美國各天期公債殖利率表現也不同調。照理說,在公佈亮眼的經濟數據後,美國無論長、短天期公債殖利率都應該全面反彈,但上週五除了2年期公債殖利率正常走高之外,10年期以上的公債殖利率卻聯袂下跌,導致美國長、短天期債券殖利率曲線創下2007年來最平水準,債券殖利率曲線變得更加平緩,這代表什麼意思?

  公債發行依照時間長短分出很多期別,在正常情況下,因長期投資人相對於短期投資人,願意多付出時間成本,投資風險也相對提高,所以較長期的公債會有較高的利率。若把這些不同到期期限(象限由左到右,到期天數愈來愈長)的利率點位連在一起,就會得到一條「殖利率曲線」,基本上在經濟景氣成長沒問題的情況下,曲線應該要是正斜率

  不過,若預期未來經濟前景不如預期,市場會傾向猜測央行根本沒本錢升息,長債投資人就會趁早進場買進長天期公債,利息高之外還有資本利得可圖,此舉就會推低長天期公債殖利率(表示債券價格上漲),買過頭後甚至還會比短天期公債利率還低,這條殖利率曲線就會出現「負斜率」,若真如此,可能預告景氣亮紅燈了,可以參考(圖一)今周刊在2013/11/12的文章中的圖示,描述了四種殖利率曲線對應景氣的關係。

圖一:公債殖利率曲線對應各類景氣圖示 (資料來源:今周刊)

日日牛(365bulls.com)20171106周市場展望-圖一:公債殖利率曲線對應各類景氣圖示

  通常收益率曲線轉平有可能是負斜率曲線的前兆,也就是短期或2年期殖利率升至10年期以上殖利率上方。負斜率曲線是麻煩的真正信號,歷史經驗顯示,其往往暗示衰退即將到來。分析師認為,如果美國公債殖利率曲線斜率變得愈平,這對明年的走向來說並不是一個好跡象。因為今天的平緩曲線告訴你,未來一年的增長將會變得更弱。

  不過以目前的數據表現來看,經濟似乎正在走強,因此扁平化可能並不意味著一定會重復歷史上的情況,一些分析師則認為,扁平化曲線反映了人們對美國稅改前景的擔憂。儘管美國總統川普(Donald Trump)希望在今年12月前通過法案,但許多市場人士認為,眾議院提出的法案中有太多的棘手問題導致其難以迅速通過,因此殖利率曲線告訴我們,要則減稅不會發生,不然就是經濟不會擴張。

  殖利率曲線有時的確是領先指標,這當然是跟法人先著手避險有關。在2008年金融風暴前夕,殖利率曲線也先行股市先變得平緩,但是股市那時還正在高檔震盪。(圖二)左邊就是美國公債殖利率曲線,右邊是標普500指數(S&P500)。紅色線代表2004/4/19當天,很明顯的,殖利率曲線算是一般正斜率的情況,對應右邊股價只漲到半山腰;到了2007/7/18(橘色線),殖利率曲線赫然變得超平緩(短期殖利率因升息而上升、長期殖利率卻在升息情況下仍走低),對應右邊股價竟然也在相對高點。

圖二:金融風暴前,公債殖利率曲線變得超平緩,股價竟也在相對高點 (資料來源:stockcharts.com)

日日牛(365bulls.com)20171106周市場展望-圖二:金融風暴前,公債殖利率曲線變得超平緩,股價竟也在相對高點

  (圖三)左邊也是美國公債殖利率曲線,右邊也是標普500指數。紅色線代表2014/7/9,橘色線則是上週五(2017/11/3)的最新情形。可以發現相較三年前,殖利率曲線也出現明顯的變平傾向,不過幸好上週五(11/3)的殖利率曲線,感覺上似乎還沒到金融風暴前那麼扁平。不過由於聯準會(Fed)進行升息縮表已是趨勢,殖利率曲線左端的短天期殖利率勢必持續往上,但金融市場的通膨預期不甚強烈的話,右端的長天期殖利率也勢必走低,整體曲線加速平緩是遲早的事。

圖三:目前公債殖利率有平緩跡象,但還保有一點點正斜率 (資料來源:stockcharts.com)

日日牛(365bulls.com)20171106周市場展望-圖三:目前公債殖利率有平緩跡象,但還保有一點點正斜率

  由(圖四)可以看出,上週五(11/3)美國長短天期公債利差驟降(圖四中第二格),完全沒有理會眾多優於預期的經濟數據,令人毛骨悚然。我們往回看去年(2016)此時,當時美元還在漲,但長短期利差已經做頭,沒有再創高,隨後美元也跟著觸頂了。同時間往下看金磚四國股市的表現,因為美元還在漲,多數被壓抑沒錯,只有去年底受油價激勵的俄羅斯股市表現良好。

  回到今年,美元自9月開始觸底反彈,往下看美國長短天期公債利差卻一直破底,是否意味著未來美元走高力道有限呢?也因此金磚四國股市受到美元走強的拖累也並非全面,中國股市印度股市表現還算強勢,不過巴西股市(EWZ)已跌破頸線,油價走高的利多也只能讓俄羅斯股市苟延殘喘在前波低點附近。

圖四:美國長、短天期公債利差破底,強勢美元的力道存疑,新興市場股市表現分歧 (資料來源:stockcharts.com)

日日牛(365bulls.com)20171106周市場展望-圖四:美國長、短天期公債利差破底,強勢美元的力道存疑,新興市場股市表現分歧

  表現分歧的還有美股中各類股的表現。(圖五)最下方四個標的,由上而下依序換成黃金類股(GDX)金融股(XLF)科技股(XLK)小型股代表羅素2000指數(IWM)美國長短天期公債利差驟降,不但沒有幫到黃金,也沒有讓金融股受挫,看起來這兩者主要是跟2年期公債殖利率(第二格中淺紫色區域)比較相關。短天期公債殖利率從去年開始就是完美的上升格局,所以明顯的壓抑黃金類股的表現、也讓金融股獲得動能。

  同樣是對殖利率敏感的科技股,短天期殖利率就對該類股不太會造成衝擊,反而是長天期殖利率不要太強即可,由於科技公司傾向發行中長天期債券籌資,再用這些錢買回自家庫藏股,因此中長天期殖利率升高才會對股價有殺傷力。反觀小型股美元走勢卻是主導表現的關鍵。9月之前美元猶如扶不起的阿斗,小型股也一度成為美股中的拖油瓶,直到9月之後美元重振雄風,小型股也順勢飆高,不過不知是不是懷疑美元走強的動能,小型股近期表現也停滯了。

  總之,美國長短天期利差破底是不是美元又要走弱的徵兆,令人好奇。不過,現階段看美元指數(UUP)法人籌碼,還是溫和走高,倒是近期代表人氣的指標:能量潮(OBV)上升不少,目前仍找不出轉弱的跡象,只能再觀察美元與利差拉鋸的狀況。

圖五:美國長短天期公債利差破底,強勢美元的力道存疑,美國類股表現亦分歧 (資料來源:stockcharts.com)

日日牛(365bulls.com)20171106周市場展望-圖五:美國長、短天期公債利差破底,強勢美元的力道存疑,美國類股表現亦分歧

  另外,上週五(11/3)美國中長天期債券殖利率下滑也沒幫到新興市場債券資產。以上週債券基金表現來看,無論是新興市場債或是新興市場當地貨幣債券的表現仍是債券資產中較差的。若以新興美元債(EMB)新興當地貨幣債(LEMB)兩支指數ETF來看,兩者的高點同時都出現在9月初,剛好是本波美元走強的起始點,因此未來美元的走勢仍將牽動這兩類資產的狀況,只要美元未來有機會轉弱,維持上升趨勢就比較不會吃力。

  本週的聚焦重點有,歐元區公佈的兩項數據將有助於初步觀察通膨走勢,包括週一(11/6)的歐元區9月生產者物價指數(年率)以及週二(11/7)的歐元區9月零售銷售(月率) ;另外,繼美國央行英國央行日本央行之後,澳洲央行紐西蘭央行將給出利率決議和貨幣政策聲明稿,不過外界廣泛預測這兩家央行會保持利率政策不變。日本方面則會公佈9/20~9/21的政策會議記錄,以及10/30-10/31的政策會議審議委員意見摘要,提醒各位朋友也要留意。

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